疫苗問世、富裕國家大撒幣、實質利率極低。在這樣的背景之下，股市似乎還有上漲空間。但許多分析師都在問，有哪些因素可能會讓牛市止步？
第一，經濟受創。4月起，市場就將焦點從疫情帶來的創傷轉向疫後的復甦。有效疫苗問世之後，也確實讓全球朝著復甦之路邁進一步。
2020年最後幾個月，美、中經濟數據表現都優於預期。但是疫情仍在延燒，甚至出現傳播力更強的變種病毒，迫使歐洲重起封鎖措施。全球經濟受到的衝擊可能會比各界期待的更長久。
第二，過度樂觀的市場氛圍。美國銀行做的調查顯示，多數投資人認為全球經濟仍在早期循環的階段，還有很大的成長空間。矛盾的是，通常這種樂觀氛圍會被視為警訊。
2018年就是個例子。年初眾人大談市場融漲(market melt-up)，最後大盤年報酬率卻是負值。
第三，政策轉向。目前的樂觀氛圍奠基在，政府會持續振興經濟的預期之上，但是財政政策需要各政黨有所共識，未必總是能順利推行。因此，也有人擔心政府會像2010年一樣太快收手。但目前沒有看到這樣的跡象。
美國通過了九千億美元的振興方案，共和黨輸掉參議院之後，拜登料將可以更順利推動財政寬鬆政策。歐洲的復甦基金應該也會從今年年中開始，帶來有感的影響。
第四，通膨再起。民眾被鎖在家裡，又持續領取政府補助，銀彈愈來愈多，解封後可能會報復性消費。但企業在疫情期間縮減的產能，恐怕無法那麼快回來，造成供不應求的情況，推升物價。
不過，這應該只是短期現象，而且嚴重程度也不至於迫使央行升息。債券市場的反應也不會嚴重到衝擊股價。如果通膨只是略高於預期、央行持續維持寬鬆政策、實質殖利率依舊穩定，股價反而會進一步走揚。
除了上述幾項風險，還要考慮疫情造成的後遺症。
最重要的一點就是企業為了撐過封鎖的難關而大幅舉債，債台高築會對股價造成壓力，但這股壓力應該不會很大。央行狂買企業債，讓企業可以便宜取得資金。
另一項風險是國債問題爆發，最終推升實質利率，但是通常在危機過去之後，安全性資產的需求不會立刻下降，而安全性資產中最主要的就是政府公債。
整體而言，仔細觀察會發現，可能阻礙股價再上漲的因素都不怎麼嚇人。實體經濟受重創的一年裡，許多地方的股市都締造了正報酬。其中一個原因是疫情中受衝擊的主要是小型未上市公司，大企業沒有受到太大影響，另一個原因則是債券利率非常低。
資產管理機構GMO共同創辦人葛拉漢（Jeremy Grantham）預期，這波牛市最久有望持續到春末夏初。
（本文由「經濟學人」獨家授權轉載）
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